在電信行業收入增長平穩的大環境下，在海內外上市的四大電信運營商業績盡管仍會增長，但增長空間會受到制約。行業未來的發展空間很大程度上要看3G運營的測試結果，3G真正運營后，能否大幅度提升移動數據業務收入，并推動電信業務的全面升級成為行業關注的焦點。 電信業務收入內部結構調整推動行業變革 從電信用戶發展的狀況來看，2006年全國電話用戶總數突破8億戶，移動電話用戶總數突破4億戶。固定電話用戶新增1736.7萬戶，總數達到36781.2萬戶。固定電話普及率和移動電話普及率分別達到28.1部/百人和35.3部/百人。基礎電信運營企業互聯網用戶中，撥號用戶達到2642.0萬戶，同比減少917.5萬戶；專線用戶達到62136戶，同比減少4927戶；寬帶接入用戶達到5189.9萬戶，同比增加1454.9萬戶。隨著用戶基數的增大，中國各項業務的用戶總數盡管仍保持較高速度的增長，但增速都有所放慢。 2006年電信業務總量、業務收入各月同比增長率分別保持在25%、11%左右，與2005年同期基本持平。但從結構來看，電信各項業務發展速度不一，電信業務收入結構變化較大。移動通信收入、固定數據通信收入同比增長率分別達到18.5%、24.6%，遠遠高于電信總收入同比增長率，占總收入的比重分別達到47.3%、7.9%，比2005年分別上升了2.83、0.84個百分點，而固定本地電話業務收入、長途電話業務收入占總收入的比重分別下降了2.62、0.99個百分點，還首次出現了固定本地電話業務收入負增長的狀況。 在收入增長放緩的同時，電信業務收入結構保持相對穩定。移動通信仍是電信業務收入的主要組成部分，其45.1%的比例和17.2%的增長率保證了電信業務收入的穩步增長。數據通信依然是增長最快的領域，其收入同比增長率高達22.7%，是電信主營業務收入增長率的兩倍。固定本地電話和長途電話業務收入占總收入的比重比2004年同期分別下降了1.2和1.4個百分點，而移動通信和數據通信業務收入所占比重則分別上升了2.1和0.6個百分點。 總的來看，這種電信業務內部結構的調整對中國電信和中國網通非常不利，小靈通業務的放緩和固定本地電話業務收入負增長的狀況讓兩大固網運營商不得不尋求主業的轉型，但從2006年的情況來看，單靠自身的轉型已難以扭轉收入增長乏力的局面，兩大運營商整合后獲得3G牌照的可能性正在迅速提升，實現電信運營商全方位業務競爭成為必然趨勢。 對于中國移動和中國聯通來說，以移動數據業務為代表的新業務發展迅速，2006年移動數據業務發展迅速，占移動通信業務收入比重為21.6%，比2005年上升了3.7個百分點，是未來推動業績增長的動力之一。 電信運營商競爭格局孕育變化 2007年以來，資本市場對電信行業重組和3G牌照發放的預期日益升溫。中國聯通對市場營銷部門的分拆更曾直接引發了市場3G關于聯通的分拆預期升溫。盡管聯通表示，此舉是為增強自己的市場營銷能力，但資本市場更相信這是中國聯通重組分拆的開始。從中國電信運營業競爭格局的調整的角度來看，中國聯通的分拆或者出賣一張G網和C網有利于電信行業的格局的調整，中國聯通未來將成為電信運營業重組的關鍵棋子，對其可能的分拆也將會對電信運營業的產業格局產生重大影響。 目前，在上市的四大電信運營商中，中國聯通的營業收入規模和中國網通相當，雙方在激烈爭奪電信運營業第三的排名，而與行業老大中國移動的距離越來越遠：2006年中國移動在電信運營業的市場占有率高達45.5%，新增營業收入占全行業新增營業收入的76.6%，一家獨大的趨勢日益加劇，這種狀況明顯不利于打破電信行業的壟斷局面，同時，對于其他三家電信運營商的發展也形成了很大的制約。在這樣的背景下，3G牌照的發放是改變電信市場競爭格局，促進市場公平競爭的一個很好的機會，2007年3G牌照發放的日益臨近孕育著電信運營商競爭格局的變化。 爭議多年的3G牌照發放一直是困擾中國電信運營商發展的一大問題，3G牌照的發放數量和對象目前都沒有完全確定，業內對2007年發放3G牌照的預期很高。但在敲定3G牌照之前，電信運營業還要經歷一番艱難復雜的格局調整。 從運營商的角度，不同制式和建設規模，決定運營商選擇的多是經濟性考慮：最大的收益、最小的資本支出及運營支出。由于目前在3G運營的實驗階段，3G業務對運營商的現有業務影響比較小，3G還在一個探路期，所以短期內移動運營商其實并不是3G產業的積極推動者。比較而言，固網運營商比移動運營商要更為積極一些，3G頻譜資源的稀缺性決定3G業務是以前傳統固網運營商進入移動領域的機會。但固網運營商從自身實力出發，需要的是“移動牌照”而不是“3G業務”。另外，現有的移動運營商中國聯通和中國移動具有先行優勢，晚發牌照對新進入的移動運營商更為公平合理。 從目前的情況下，多方動態博弈導致3G牌照發放一再延遲，政府目前傾向采用先測試而后商用模式：實力最強的中國移動率先開始了TD-SCDMA的實驗，TD測試2007年在繼續進行，行業內大都預測發放正式的3G牌照將延至2007年底或2008年。2007年3月TD-SCDMA開始了第二輪測試，測試范圍將擴大到10個城市，第二輪測試也被定義為TD標準的“預商用”。TD擴大試驗的“6＋2＋2”方案則是TD試驗網承建工作北京和保定歸中國電信，上海和青島歸中國網通，剩下的6個城市都歸中國移動。目前10城市的測試其實類似一種“奧運3G牌照”，試驗網絡和實際運營網絡并無實質性區別，而設備的實際采購會先行，但實驗結束后的后續投資要看測試的結果。從目前來看，中國移動率先開始TD測試這一方面對國產的TD-SCDMA標準是一種強力的政策支持；另一方面也意味著中國移動未來有很大可能單獨拿到TD制式的3G牌照。 摩根大通近期曾預測，中國電信有可能以250億元購得中國聯通CDMA網絡，中國聯通則攜GSM網絡與中國網通合并。從實際情況來看，分拆擁有兩張移動網絡的中國聯通，合并實力最弱的中國網通一方面可以理順牌照關系，另一方面能在一定程度上改變目前電信運營業中國移動“一家獨大”的局面，使中國電信運營商的競爭實力將更加均衡，比較符合管理層的初衷，可行性很大。 總的來看，2007年四大電信運營商的業績有望繼續穩步增長，但很難出現大的突破，3G牌照能否在今年發放和如何發放依然是影響電信運營業發展的關鍵因素。 四大電信運營商資本市場走勢明顯分化 2007年以來，國內和香港資本市場整體回暖，四大電信運營商在海內外資本市場上的表現出現了明顯的分化，中國移動走勢強勁，上漲幅度超過大盤，跑贏了香港恒生指數，而其他三家電信運營商的走勢低迷，都跑輸了大盤。 從2007年以來四大電信運營商的股價表現來看，呈現兩大特點： 首先，業績決定電信運營商的股價走勢。 目前，在香港股市，以中國移動和中國聯通為主的移動運營商的市盈率大大高于以中國電信和中國網通為主的固定電話運營商。中國聯通的市盈率最高，達到了39.07倍，而最低的中國網通市盈率僅為12.38倍，這也反映出海外投資者對固網電信運營商的投資估值較低。 2007年以來，兩家固網電信運營商的股價都出現了逆市的下跌，不過跌幅都不大，這也和兩家公司業績小幅下降相吻合。兩家移動運營商的股價走勢也迥然不同：中國移動利潤快速增長，高于市場預期，盈利能力得到了眾多投行的高度認可，今年以來股價上漲12.50%，并且跑贏了大盤8.43個百分點。而中國聯通由于有關3G的市場諸多傳聞對其產生了不利影響，在香港市場盡管上漲2.81%，但依然沒有跑贏香港恒生指數。 另外，國內股市和海外股市對電信運營商的投資價值判斷有較大差異。 以同時在海內外上市的中國聯通股價為例，中國聯通目前在國內資本市場上的市盈率達到32.88倍，低于其在香港市場的39.07倍，但這是因為偶然因素導致對聯通業績產生的失真所致，實際上香港市場上的聯通市盈率為23.92倍，大大低于其在國內資本市場上的市盈率，國內資本市場的市盈率水平整體仍然偏高。同時，從今年的股價表現來看，中國聯通在國內市場上下跌了19.70%，而其在香港市場上股價卻上漲了2.81%，出現了很大的差異，這也表明海內外投資者對中國聯通未來的發展走勢有很大分歧，同時也反映了海內外投資者的投資理念的差異。 國內資本市場對聯通的重組預期一直很高，到2007年4月18日，2006年以來聯通股價累計上漲203%，市場表現強勁。但在股價飛漲的背后，資本市場對于聯通的估值業內分歧很大，單從財務指標來看，目前聯通A股的市盈率已達32.88倍，從目前來看，資本市場中推動聯通股價上漲的大盤藍籌重新估值因素正在下降，對聯通分拆的預期已成為資本市場推升聯通股價的主要動力。 從整體來看，由于市場整體正處于3G的前夜，電信運營商本身面臨預期中的大重組，在動蕩的產業格局下，四大電信運營商未來股價走勢分化將非常突出。結合公司目前的市盈率和未來發展趨勢來看，我們認為，在香港市場中，未來走勢中國移動、中國電信最為樂觀，中國聯通則因行業大重組有一定的投機機會，中國網通走勢最不樂觀。 |
